10月31日，華銀電力披露三季報，前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入59.69億元，比上年同期下滑12.45%;歸屬于上市公司股東的凈利潤為-0.91億元，同比變動-5524.24%;扣非后歸母凈利-0.98億元，去年同期虧損-1.01億元;經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為11.19億元，同比變動-40.14%;歸母凈資產(chǎn)29.58億元，相比上年度末減少-2.55%。

　　值得一提的是，這不是華銀電力近期才出現(xiàn)的業(yè)績下滑，事實上，過去10年其扣非凈利9虧1盈，常年負(fù)債率高企，背負(fù)著巨大的還本付息壓力，并且為了避免退市風(fēng)險，通過減值損失與非經(jīng)常性損益來扭虧。

　　業(yè)績波動大 負(fù)債高企 利息高昂

　　華銀電力主營業(yè)務(wù)為電力生產(chǎn)，主要從事火力發(fā)電業(yè)務(wù)，同時經(jīng)營水電、風(fēng)電以及售電業(yè)務(wù)，是湖南省最大火電企業(yè)。

　　數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD

　　從近年來的營收和毛利率情況來看，華銀電力的經(jīng)營業(yè)績并不穩(wěn)定。

　　首先是營收，2015-2018年和2019年前三季度華銀電力實現(xiàn)營業(yè)收入74.06億元、64.05億元、73.38億元、95.90億元以及59.69億元，同比變動分別為-7.95%、-13.52%、14.57%、30.68%和-12.45%，可以明顯看出，營收的變動很不穩(wěn)定，有著明顯的高低起伏。

　　而毛利率同樣存在大幅波動，2015-2018年和2019年前三季度華銀電力毛利率為20.45%、12.39%、0.16%、7.05%和8.03%，如上圖所示，2015-2017年快速下降到接近0的水平，2018-2019年又反彈到8%左右。

　　如果說收入的大幅波動由于環(huán)保等原因尚可以解釋，但是毛利率的大幅波動，除了煤價導(dǎo)致的發(fā)電成本變動外，華銀電力本身的經(jīng)營或也存在一定程度的問題待解。

　　或許主營還存在進(jìn)一步降本增效的改善空間，但一步步放大的杠桿則讓華銀電力走入逼仄的胡同，難以轉(zhuǎn)身。

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　　2015-2018年和2019年前三季度華銀電力的資產(chǎn)負(fù)債率分別為80.34%、78.88%、84.76%、83.59%和84.97%，除2016年略有下降外，整體一直處于抬升狀態(tài);而其中更能看出華銀電力加杠桿的指標(biāo)還是帶息債務(wù)在全部投入資本的比重，2015-2018年和2019年前三季度華銀電力的帶息債務(wù)/全部投入資產(chǎn)分別為72.60%、70.11%、78.52%、77.73%以及78.60%，與資產(chǎn)負(fù)債率步調(diào)一致，顯然，華銀電力一直通過籌措有息負(fù)債來獲得資本，并一步步放大財務(wù)杠桿。

　　杠桿從來都是雙刃劍，合理的杠桿可以提高凈資產(chǎn)收益率，但過度的杠桿則會成為“達(dá)摩克利斯之劍”。

　　從償債壓力來看，華銀電力的現(xiàn)金比率近幾年都處于10%以內(nèi)的低水平，由于華銀電力的負(fù)債大部分都是帶息負(fù)債，所以現(xiàn)金比率這個指標(biāo)太低，則意味著短期內(nèi)的資金缺口很大，而華銀電力短期債務(wù)被現(xiàn)金覆蓋的只有不到10%，償債壓力可見一斑。

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　　相比于隱性的還本壓力，時刻吞噬著利潤的付息壓力則更為直接。

　　從財務(wù)費(fèi)用看，2015-2018年和2019年前三季度華銀電力的財務(wù)費(fèi)用分別分別為7.28億元、5.15億元、5.05億元、5.98億元和4.08億元，由于近年凈利潤并不全為盈利，為了更直觀的分析付息壓力，將財務(wù)費(fèi)用與毛利進(jìn)行對比發(fā)現(xiàn)，對應(yīng)期間財務(wù)費(fèi)用占毛利的比重分別為48.08%、64.87%、4367.89%、88.46%和85.07%，明顯可以看出，高昂的財務(wù)費(fèi)用相比毛利占比越來越高，也就意味著填完付息這個巨坑之后毛利也所剩無幾，可以說，過度的杠桿已經(jīng)成了華銀電力難以卸下的巨石。

　　近十年扣非凈利九虧一盈

　　值得關(guān)注的是過去10年，華銀電力扣非后歸母凈利9虧1盈。

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　　除2016年錄得600.99萬元外，自2009年開始全都是虧損狀態(tài)，累計虧損高達(dá)39.24億元，加上2019年前三季度扣非歸母凈利虧損0.98億元，總計扣非歸母虧損額高達(dá)40.21億元。

　　而2019年Q3華銀電力的歸母凈資產(chǎn)僅為29.58億元，也就是按目前的凈資產(chǎn)計算，過去10年其主業(yè)已經(jīng)虧掉了1.36個華銀電力。

　　減值的“藝術(shù)”

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　　不過就是這么一家扣非業(yè)績9虧1盈的公司，卻從未被*ST，也就是披星戴帽，究其原因，自然是通過非經(jīng)常性損益扭虧，但除此之外，有一個舉足輕重的角色卻不得不提，那就是資產(chǎn)減值損失。

　　如上圖所示，華銀電力歸母凈利為負(fù)的年度為2011年、2014年和2017年，其當(dāng)年的資產(chǎn)減值損失相比前后年度都為高點(diǎn)，也就是會形成上圖中上藍(lán)下紅的菱形，這樣的結(jié)果最直接的影響就是在虧損年度計提更高的減值損失，這樣之后年度的減值就可以減少，尤其明顯的是2017年巨額虧損11.57億的同時，資產(chǎn)減值損失也是近年最高的3.66億，而2018年不僅歸母凈利扭虧為盈，甚至資產(chǎn)減值損失都是負(fù)數(shù)，說明不僅未減值，還通過轉(zhuǎn)回增加了利潤。(新浪財經(jīng)上市公司研究院 逆舟)