跨界，成為近些年光伏行業的一股“風潮”，產業鏈各個環節不斷涌現出越來越多的“新面孔”。相對而言，盈利能力較強或者處于技術窗口期的環節備受新玩家的青睞，例如硅片和電池片。然而，正處于技術窗口期且盈利能力較強的膠膜環節卻鮮有新玩家進入，依然維持著“一超多強”的市場格局。

顯然，相比于產業鏈其它環節，膠膜環節擁有極為顯著的進入壁壘。與此同時，隨著N型電池產能的釋放，POE膠膜市場需求的提升也將帶動產品結構的升級。而頭部廠商受益于市場格局的穩定，也將充分享受行業發展紅利。

產品高度定制化疊加產業鏈深度協同構筑進入壁壘

膠膜是光伏組件的關鍵封裝材料之一，主要用于粘結光伏電池片與光伏玻璃或背板，具有耐熱、耐低溫、抗氧化、抗紫外線老化、抵御水汽等作用。由于組件的質保期限一般在25年左右，同時需要面對極為復雜的氣候環境及地理條件，因此膠膜的化學性質與穩定性直接影響組件的產品性能以及使用壽命。

不同于產業鏈其它環節的標準化生產，膠膜環節的定制化特征尤為顯著。膠膜的生產流程，主要以EVA/POE樹脂為原材料，通過添加交聯劑、硅烷偶聯劑、光穩定劑、抗氧劑、紫外吸收劑等多種助劑改性，經熔融加工成型。

針對不同電池技術路線、不同產品，材料搭配、工藝適配、助劑配方等亦有顯著不同，需要通過不斷的調試、試驗以尋求最優方案。例如在材料搭配上，針對不同類型的組件，需要選配EVA膠膜、POE膠膜或PVB膠膜等;在工藝適配性上，需考慮克重、厚度、寬幅、收縮率、表面花紋粗糙度、流動性等技術指標;在助劑配方上，需要結合產品性能及可靠性合理配比。

優秀的產品方案，對于組件的“降本增效”也有極大的推動作用。CPIA數據顯示，白色EVA膠膜可提升組件功率1.5-3W;根據海優新材披露的數據顯示，使用白色EVA膠膜封裝的組件，由于背板內側面無需抗紫外線性能和氟薄膜，成本可降低7-12分/W。

極強的定制化特征，也意味著產業鏈的深度協同，組件企業對于供應商的選擇也頗為謹慎與嚴苛。一般而言，膠膜企業需要通過組件客戶的技術部檢測、驗廠、第三方專業機構認證等多重評估程序后，才能夠正式成為組件企業的合格供應商，期間需要耗費大量的時間成本。

供需兩端議價能力不足疊加現金利潤微薄降低資本吸引力

產品高度定制化疊加產業鏈深度協同，膠膜環節理應擁有一定的轉換成本壁壘，且具備一定的議價能力。然而，由于組件環節的市場集中度相對較高，膠膜環節的產業配套屬性導致其并不具備話語權。

供需兩端議價能力的弱勢地位，對于盈利能力的影響尚在其次，像福斯特的毛利率水平始終保持在20%以上，斯威克也超過15%，這在產業鏈中屬于相對較高的水準。關鍵問題在于，企業需要面臨巨大的營運壓力，屬于典型的只有賬面利潤而現金利潤微薄的生意。要知道，在投資決策中，核心指標的測算基礎均為現金流。

以膠膜業務占比較高的福斯特和海優新材為例，兩者截至2022Q3的收款期分別為72天和85天，付款期卻僅為33天和26天。受此影響，兩者的現金循環周期分別高達119天和121天，即使是采取垂直一體化模式的組件廠商也僅在60-80天左右。

而且，隨著經營規模的擴大，企業的營運壓力也不斷提升。截至2022Q3，福斯特和海優新材的應收賬款較2021年全年提高32%和52%，預付款項提高195%和347%。而流動比率則下降53%和25%，經營性現金流更是呈凈流出態勢，且規模顯著提升，分別達到11.76億元和27.20億元，降幅高達695%和94%。

營運壓力的陡增，也迫使企業提高借貸規模。截至2022Q3，福斯特的短期借款規模達到創紀錄的12.59億元，要知道，自上市以來，公司的短期借款最高不超過2000萬。而海優新材的短期借款規模更是達到了20.48億元，相比于2021年全年提高160%。受此影響，兩者的資產負債率分別達到23.43%和59.14%，相比于2021年的10.94%和37.21%分別提升114%和59%。

值得注意的是，于2021年上市的海優新材，將其超過40%的募集資金用于補充流動資金以及償還銀行貸款，這與產業鏈其它環節將募集資金主要用于擴充產能形成了鮮明對比。同時，公司為了加速資金流轉，部分銷售額不得不采取折價方式通過中間商實現。

競爭格局穩固，POE帶動產品結構升級

產品的高度定制化以及與產業鏈的深度協同，構筑了膠膜環節顯著的進入壁壘，而微薄的現金利潤，則降低了對于資本的吸引力。因此，膠膜環節始終保持“一超多強”的競爭格局，競爭也相對溫和。Wind數據顯示，“一超”福斯特2021年市占率達到52%，“多強”斯威克、海優新材、賽伍技術、百佳年代市占率分別為17%、13%、5%和3%。

隨著N型組件的產業化落地不斷加速，以及雙面雙玻組件市占率的不斷提升，POE膠膜市場需求即將全面爆發，繼而帶動產品結構的升級。根據SMM最新披露的銷售價格測算，POE膠膜相較于透明EVA膠膜和白色EVA膠膜分別高出約32.8%和23.0%。

考慮到上游POE粒子市場份額高度集中，國產化率較低，且存在一定的供給瓶頸，在現款現貨付款方式的加持下，資金實力雄厚的頭部企業競爭優勢將愈發顯著。目前，我國POE粒子年均進口量約為20萬噸左右，而根據廣發證券的預測，2023年POE粒子的需求量將達到33.9萬噸。

相比于EVA膠膜，POE膠膜具有優秀的水汽阻隔性能、抗PID性能以及抗老化性能，主要被應用于PERC雙面雙玻組件以及N型組件。尤其是N型組件，由于TOPCon正面PID效應大于背面，HJT的ITO靶材和鈍化層分別對水汽和紫外線較為敏感，因此必須使用POE膠膜或者EPE膠膜封裝。

根據西南證券的研報顯示，晶科能源的TOPCon組件以及多數廠商的HJT組件上下層均采用POE封裝，XBC由于柵線在背面，因此多采用EVA+POE的封裝方式。目前，福斯特、斯威克、賽伍技術等企業均推出了N型組件專用膠膜，并實現了批量供貨或者小批量試用。