煤和電具有天然的周期對沖特性，近一年內國資委多次會議提及煤電聯營，本篇報告我們以煤企為切入點，梳理煤企的火電投資情況。

　　1. 煤價均值回歸背景下，煤企“煤電一體化發展”需求強烈

　　近期煤價持續回落，但仍處于歷史較高分位。2023 年 4 月 13 日秦皇島 Q5500 動力末煤平倉價為 1005 元/噸，較年內 1 月份高點(1215 元/噸)下降 17.28%，較 2022 年以來峰值(1664元/噸)已回落 39.60%。歷史對比來看，當前秦皇島 Q5500 動力末煤平倉價位于 2016 年以來的 83%~84%分位高點，仍處于歷史高位。

　　在煤價均值回歸的背景下，煤炭企業煤電一體化發展需求強烈。伴隨煤價高燒不退，電企虧損面擴大導致資產價格相對較低。同時，煤炭企業若實現煤電聯營，隨著市場變化，未來煤價一旦大幅下降，盈利又會轉移給下游煤電企業，平滑利潤波動。根據北極星火力發電網，陜煤集團制定了“十四五”電力發展目標，包括煤電總裝機 2900 萬千瓦、新能源裝機 3000 萬千瓦、年發電量 1700 億千瓦時。

　　2. 煤企多舉并施，積極推進煤電聯營

　　一、積極接手電力企業煤電資產轉讓。根據華夏能源網不完全統計，自 2021 年底至 2022年 11 月五大發電集團拋售至少 23 家煤電廠，在接手買家中，煤炭企業接手五大集團資產轉讓最多。例如：

　　? 國家電投：2022M12 子公司中國電力將旗下新源融合(大別山電廠 51%股權+姚孟電廠 100%股權)60%的股權作價 12.65 億元出售給中煤集團子公司中煤電力。

　　? 大唐集團：2022M2 將旗下信陽、信陽華豫、略陽、運城、石門 5 家大型電廠的管理權移交給陜煤集團，實現控股權與管理權的統一。

　　二、持續推進煤電聯營。2022 年 12 月 30 日，中煤集團與國家電投煤電項目專業化整合協議簽訂，涉及的煤電裝機容量預計將超過 1000 萬千瓦，是近年來國內煤電領域涉及資產數額較大、影響力較強、整合效益較為顯著、示范引領作用較突出的合作項目。國務院國資委副主任翁杰明在簽約儀式上指出，要深刻認識實施煤電專業化整合對于中央能源企業從應急性保供轉變為通過股權合作、整體開發實現體制性穩定性保供，以及對于推動“兩個聯營”落實落地、促進煤電產業高質量發展、加快建設世界一流能源集團的重要意義。

　　三、逐步轉變為新投煤電機組的投資主力。根據電力設備網，據不完全統計，2022 年 91個煤電項目取得核準、開工、簽約等重要進展。其中，除了國家能源集團投資項目居首，華能、華電、大唐、國家電投都難敵中煤集團，這四家的投資項目數量在 2-5 個之間，此外，陜煤、淮河能源、盤江煤電、徐礦集團、浙能集團等都在積極投資煤電項目。此外，2023 年煤電一體化龍頭企業蘇能股份、陜西能源相繼上市，IPO 募集資金用于百萬千瓦級別的火電廠建設。

　　3. 煤電聯營卓有成效，或有效緩解“煤電頂牛”矛盾

　　煤電聯營持續推進，2021 年底煤炭企業參股控股電廠權益裝機容量超過 3.4 億千瓦，比2015 年增加 1.9 億千瓦，占全國燃煤電力裝機的 30.6%。

　　而在 2022 年伴隨煤炭企業積極接手電力集團的煤電資產轉讓、加強煤電投資，我們判斷2022 年煤炭企業參股控股電廠權益裝機容量或加速增長。

　　煤電聯營進入深水區，經營效果喜人。我們以“2022M2 大唐集團旗下信陽、信陽華豫、略陽、運城、石門 5 家大型電廠的管理權移交陜煤集團”的近一年經營結果為例，截至 2022年底：

　　? 陜煤略電公司：年發電量累計完成 37.38 億千瓦時，創機組投運以來的歷史新高度。

　　? 陜煤石電公司：年發電量累計完成 30.65 億千瓦時;在煤電聯營的優勢下，截至 12月份，累計完成長協煤進煤量 125.5 萬噸，完成年度進度兌現率 109%。全年利潤在歷史最好水平的基礎上實現翻番。

　　? 陜煤信電公司：年發電量累計完成 83.63 億千瓦時，同比增長 58.89%，創 9 年來新高;年交易市場電量 81.25 億千瓦時，創近 3 年來最高紀錄。而在燃料方面，陜煤信電公司充分發揮煤電聯營資源優勢，全年采購量達到 366 萬噸，同比增加 119 萬噸;自2022M8 起陜煤月度長協兌現率達到 200%，全年兌現率達到 158%;入廠不含稅標單累計完成 914.18 元/噸，豫南區域最低。

　　? 陜煤運電公司：截至 2022 年 12 月 27 日累計完成發電量 40.5 億千瓦時，營業收入16.02 億元，超額完成全年生產經營目標。其中，在三季度，陜煤運電公司抓住省間電力交易的“紅利窗口”，實現累計結算省間現貨交易電量 8976.37 萬千瓦時，最高出清電價高于山西省標桿電價 6.968 元/千瓦時，應結算電費 10714.88 萬元，極大地提高了公司營收水平。

　　此外，上市公司國電電力充分利用集團優勢，長協煤占比高，有效緩解燃料成本壓力。公司充分利用國家能源集團“煤電路港航”一體化產業協同優勢，提升內部優質長協煤炭資源比例及兌現率。2021 年，公司共采購煤炭 1.91 億噸，其中長協煤總量 1.75 億噸，占比92%。公司把握采購結構和節奏，優化采購煤種和熱值，深入開展精細化配煤摻燒;在燃料智能化、智能發電、電力安全生產標準化等方面，開展了很多前沿探索，積累了很多成果經驗，管控水平行業領先。從 2021 年入爐標煤來看，公司僅為 900.4 元/噸，明顯處于行業較低水平。

　　市場擔憂煤價高企，傳統電力企業建設火電的積極性相對較弱。而在煤價均值回歸的背景下，煤企持續推進煤電一體化發展，火電資產收購/建設的積極性較強，帶動火電設備需求持續放量。在“先立后破”的政策指引下，我們持續強調傳統能源裝備商在行業景氣周期下的價值重估。

　　以上內容僅供學習交流，不構成投資建議。詳情參閱原報告。

　　精選報告來源：遠瞻智庫
　　(報告作者：天風證券分析師 郭麗麗)