自2016年《巴黎氣候協定》簽署以來，歐盟持續大力促進可再生能源發展，再加上歐盟具備穩定的政治局勢、成熟的法律體系、開放的外商投資政策、相對較高的市場電價等優勢，很多中資企業紛紛將目光投向歐盟可再生能源投資市場。陽光時代律師事務所國際業務部將陸續推出系列微信文章，介紹和分享歐盟可再生能源投資項目涉及的重點法律問題和應對處理的實務經驗。

在目前歐盟可再生能源投資收購市場，普遍存在這樣一種交易模式：收購方與項目開發商簽訂股權收購協議時，項目往往處于開發初期，很多項目僅僅確定了位置，既未鎖定土地權益，也未獲得任何項目許可；股權收購協議簽訂后，項目開發商繼續負責項目開發，并待實現一定條件后（通常為實現項目可開工建設即Ready to Build狀態，簡稱“RTB”）完成交割。比照我國可再生能源“預收購”的概念，這類交易模式可稱之為“預收購”模式[1]。在該類項目中，股權收購協議簽訂時，項目能否最終具備開工建設的條件，仍然存在不確定性。因此，如何合理評估“預收購”交易風險，并在股權收購協議中對風險進行適當處理，是決定交易成敗的關鍵。

[1] 實際交易結構與國內“預收購”存在差異，例如對于中資企業而言，往往傾向于在RTB實現后完成交割并自行完成項目建設，而非待項目建成后再交割。

一、廣泛采用預收購交易模式的原因

根據筆者觀察，近年來，歐盟市場多數可再生能源并購項目均采用“預收購”模式，相對而言，直接收購RTB項目或建成投產項目的交易逐漸減少。我們總結其原因主要如下：

（一）歐盟可再生能源市場規范成熟，開發流程明確

歐盟可再生能源市場規范成熟，法律體系健全穩定，項目開發流程清晰明確，私營投資充分開放且政府干涉較少，是預收購模式得以廣泛運用的基礎。例如，在意大利，可再生能源開發通常適用“一站式許可”，該許可將規劃、環境、建設等許可程序均納入其中，開發商獲得項目用地、獲得并網許可后，再獲得該“一站式許可”，即可使項目基本具備RTB條件。此外，“一站式許可”的簽發條件亦相對明確，如果項目符合相應的條件，政府通常不會無理由拒絕授予許可。因此，對于有經驗的買方和賣方，只要項目位置和大致規模確定，雙方即可基本上判斷項目可能涉及什么開發流程（例如是否涉及環境許可、是否存在壓覆礦等），即便項目處于初期，對項目未來開發的風險，也容易做到“心中有數”。

（二）預收購模式有助于買賣雙方提前鎖定項目，規避市場競爭

在歐盟第四代能源計劃框架下，歐盟各國加大可再生能源開發力度，可再生能源市場競爭日趨激烈，投資人普遍面臨著好項目“僧多粥少”的局面。在預收購模式中，有經驗的買方和賣方可在看中一塊適合項目開發的地塊后即開展合作，提前鎖定項目開發權，避免陷入成熟項目交易中的激烈競爭。買賣雙方在項目開發前期即達成有約束力的股權收購協議，可確保項目實現RTB后，買賣雙方可按約定的對價和條件完成交易，對于買賣雙方的交易風險均有相對良好的保障。從賣方角度，可避免支出項目開發成本后，項目難以及時出手的后顧之憂，從買方角度，由于提前鎖定了項目，可避免項目開發成熟后激烈競標的不確定性。

（三）預收購模式交易時間充分，可避免項目建設延誤

在很多歐盟國家，項目獲得項目許可、補貼電價之后，應當在一定期限內完成項目建設或并網，否則項目許可或補貼電價失效。例如，在德國，項目應在競標獲得市場溢價補貼后24個月內投產，否則競標將失效；在匈牙利，項目獲得并網許可后的12個月內應獲得發電許可，否則并網許可亦將失效。如果在獲得項目許可獲得后再開展并購交易，并購交易所需時間將擠占項目許可或建設期限，導致項目建設延誤，產生無法在建設許可或并網許可有效期內竣工投產的風險。在預收購模式下，買賣雙方可以在項目開發前期有較為充裕的時間達成交易。項目達到RTB后，由買方完成交割并自行完成項目建設，不會對建設進度造成阻礙。

（四）對賣方而言，有助于提前回收項目開發成本

在預收購項目中，買方往往要求賣方支付一定額度的預付款，該筆預付款將由賣方用于支付前期費用。例如，在西班牙、匈牙利、意大利等多數歐盟國家，項目獲得并網許可的前提條件為支付并網保證金，賣方往往傾向于通過預收購協議約定的付款安排，由買方承擔該筆并網保證金。即便買方不支付預付款，通常項目前期費用也將納入股權收購對價，在交割時由買方一并支付，有利于賣方提前回收成本。

（五）對買方而言，有助于降低收購對價

相較于收購已實現RTB或建成投產的成熟項目，在預收購項目中，買方承擔了一定的開發風險，因此股權轉讓對價通常比收購成熟項目更低。

二、預收購模式的法律風險

（一）預付款或保函風險

在預收購交易中，賣方為了提前獲得項目開發資金，并要求買方對履行股權收購協議項下義務提供一定的保障，通常要求買方在交割前支付預付款或者提供履約保函。如果項目實現RTB后，買方拒絕收購項目，賣方有權扣留預付款或罰扣履約保函。

對于買方而言，應盡可能防控預付款或履約保函被惡意罰扣的風險。買方可在股權收購協議中爭取約定待項目具備一定條件（例如土地權益鎖定）后再支付預付款，以降低項目未來開發失敗的風險；并約定清楚，如果由于項目開發失敗、未達到約定的條件、或者發生“重大不利變化”等情形，買方有權拒絕收購項目，賣方應當返還履約保函或預付款，無權進行罰扣。

（二） 股權轉讓對價風險

在預收購交易中，股權收購協議簽訂時，土地租金、并網成本甚至項目裝機容量等關鍵估值條件均未確定，股權收購協議中約定的對價通常為預估價格，該價格可能需要隨著邊界條件的確定進行調整。例如，在意大利，項目許可批復的容量在實踐中可能低于開發商申請的容量。因此，通常應在股權收購協議中約定明確的股權轉讓對價的調整機制，允許股權轉讓對價將根據一定的邊界條件調整。例如，如果土地租金超過約定的金額，或者項目許可批復容量低于預計的容量，買方有權主張降低股權轉讓對價。

（三）項目開發失敗風險

通常情況下，項目開發失敗的原因包括未能獲得項目建設用地、政府拒絕授予某項許可、項目選址涉及自然保護區或礦區導致項目無法實施、項目并網條件不理想、法律變更導致項目不具備實施條件、最后期限（Long Stop Date）后仍未實現RTB等。如果由于客觀原因（例如地質條件、并網方案）導致項目建設成本顯著增加超過一定比例，導致項目不具備經濟性，實質上亦為項目失敗。

為應對項目未來開發失敗的風險，建議在股權收購協議中約定清楚，在項目失敗的情況下，買方有權解除股權收購協議，并要求賣方退還預付款或履約保函。需注意的是，如果股權收購協議中未對失敗項目的觸發條件及后果約定清晰，可能導致雙方發生爭議，賣方可能拒絕退還預付款或履約保函，甚至要求買方支付分手費。

（四）交割風險

除可再生能源并購項目常規的交割風險外，預收購項目交割風險集中體現在RTB條件是否約定完備，交割后項目是否可以順利開工建設。通常情況下，賣方往往傾向于盡可能限縮RTB的實現條件，以盡早實現交割，獲得股權出售價款。如果買方未通過盡職調查對項目狀態充分了解、未對當地可再生能源投資建設法律體系和市場慣例充分熟悉，可能難以判斷哪些條件應當列為RTB實現條件，不能確保交割后項目確實可以順利開工建設。

（五）過渡期風險

相較于常規的并購項目，預收購交易的過渡期較長，并且賣方需在過渡期內繼續項目開發，賣方在過渡期內承擔的義務較為復雜，約定過渡期內賣方的“可為”和“不可為”則相當重要。除常規的賣方過渡期義務外，通常情況下，賣方應在過渡期內勤勉審慎地開發項目，并及時或定期將項目開發進度告知買方，同時在資料室中上傳相關文件以供買方查閱。買方對于賣方的項目開發工作有監督的權利，如果買方對任何項目文件提出合理異議，賣方應予以修改或調整。除項目開發所必須簽訂的咨詢顧問協議、土地租賃（購買）協議、并網協議外，目標公司不得不經買方許可簽訂其他法律文件。

三、風險緩釋建議

（一）加強法律及市場環境調研，深入開展項目盡調

相比較收購成熟的項目，預收購項目在股權收購協議簽訂前，可供開展盡職調查的項目資料非常有限，項目未來是否可以順利實施，面臨更多的不確定性，更加考驗投資者權衡風險和收益的能力。項目距離RTB還缺什么條件、這些條件的成就是否存在風險或障礙、是否存在項目失敗或成本超支的可能，均需投資者自行判斷。因此，為了對項目風險做出客觀評估，作為前提，投資者需要熟悉了解當地可再生能源項目投資建設的法律監管要求和市場慣例，為此，可通過聘用當地法律顧問及市場顧問，對項目所在國法律和市場充分調研，掌握項目開發流程和游戲規則，尤其應對項目土地權益獲得方式、項目開發建設所需許可、環境影響評價、電力交易等相關規定透徹了解。

在此基礎上對擬收購項目進行深入的盡調，包括法律盡調、技術盡調以及財務、稅務等方面的盡調，尤其是對項目當時的狀態、所處的環境與實現RTB之間的差距有客觀的判斷，以便于評估上述各項風險，并對RTB條件描述更為全面和具有針對性。

（二）對RTB條件適當界定

基于充分的法律環境調研，投資人應在股權收購協議中，對RTB條件進行適當界定。實踐中，RTB的實現條件往往是買賣雙方談判的焦點，有經驗的賣方往往不接受類似于“項目開工所需條件完全具備”這樣籠統的表述，而希望約定盡可能具體的RTB實現條件。而買方即面臨著如何約定具體的RTB實現條件，又同時避免疏漏，導致交割后實際上無法開工的風險。

通常情況下，RTB實現條件應包括獲得項目開工建設所需的許可，該類許可的清單應基于項目法律盡職調查及法律環境調研的結果列明。同時，RTB實現條件還應包括解決在法律盡職調查中發現的問題，例如許可文件之上存在的瑕疵或錯誤、土地可能涉及礦區或自然保護區等。如何鎖定土地權益，也往往是RTB條件設置的重點及難點之一。建議聘請有豐富的歐洲可再生能源項目收購交易經驗的法律顧問，對RTB條款進行審慎、合理的設置，確保既滿足買方的商業需要，也具備收購的商業可行性。

（三）設計合理的交易流程

相較于收購成熟項目，預收購項目往往涉及更為復雜的交易流程，包括買方支付預付款、賣方開發項目、雙方對RTB條件的確認、RTB實現后的交割、股權收購對價的調整、項目開發失敗的認定、預付款的返還、買方項目開發費用的處理等。一些交易中，一個目標公司可能持有多個開發中的項目，交易流程將更為復雜。設計合理的交易流程，是合理實現買賣雙方商業訴求并促成交易的關鍵。建議聘請有豐富的歐洲可再生能源項目收購交易經驗的律師準備股權收購協議文本，并在股權收購協議起草前，與賣方通過條款清單（Term Sheet）及交易流程圖等形式，對關鍵交易流程協商確認，以提高談判效率。